消費復(fù)蘇龍頭：醫(yī)美重點標的產(chǎn)品彈性分析
在分析醫(yī)美行業(yè)前，我們先看看當(dāng)下市場，國內(nèi)外基金對醫(yī)美公司的持倉情況。
根據(jù)機構(gòu)真金白銀的態(tài)度，他們依次看好愛美客、華熙生物和貝泰妮、華東醫(yī)藥、昊海生科、魯商發(fā)展、朗姿股份、水羊股份。分析醫(yī)美行業(yè)，我們先需要了解皮膚衰老的邏輯：
醫(yī)美的定義，根據(jù)《醫(yī)療美容服務(wù)管理辦法》第二條規(guī)定，醫(yī)療美容，是指運用手術(shù)、藥物、醫(yī)療器械以及其他具有創(chuàng)造性或者侵入性的醫(yī)學(xué)技術(shù)方法對人的容貌和人體各部位進行的修復(fù)與再塑。醫(yī)美行業(yè)按照介入手段劃分，醫(yī)療美容可分為手術(shù)類與非手術(shù)類。
醫(yī)美行業(yè)的市場規(guī)模。2021年，中國醫(yī)美市場規(guī)模高達1891億元，近5年復(fù)合增速為17.5%，高于全球市場增速（3%）。預(yù)計2021年至2030年，中國醫(yī)療美容市場的增長占全球市場同期增長的1/3，領(lǐng)跑全球醫(yī)美市場的高增長。
2021年，全球市場，手術(shù)類/非手術(shù)類市場增速分別為同比+10.3%/+23%；中國市場，手術(shù)類/非手術(shù)類市場增速分別同比+17.9%/26.4%。
醫(yī)美產(chǎn)業(yè)鏈
產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)毛利率（2021年）情況：
醫(yī)美產(chǎn)業(yè)鏈，呈現(xiàn)微曲線，且上游產(chǎn)業(yè)鏈值得關(guān)注：
?。?）醫(yī)美的投資邏輯：滲透率提升
截止2019年，我國每千人醫(yī)美診療次數(shù)，僅為17.4次，滲透率為3.6%，與韓國91.0次/每千人，滲透率20.5%；美國52.9次/每千人，滲透率16.6%；日本29.1/每千人次，滲透率11%；與這3國相比，具有較大提升空間。
究其原因，主要是因為我國經(jīng)濟高速發(fā)展和互聯(lián)網(wǎng)的進一步普及，人們對醫(yī)美接受度的提升。2019年，我國人均GDP首次突破1萬美元，人均收入提升帶來的消費升級促成醫(yī)美行業(yè)高速增長，未來幾年將是醫(yī)美行業(yè)發(fā)展的較好時期。這一點參考隔壁的韓國醫(yī)美行業(yè)發(fā)展歷程就略知一二。韓國醫(yī)美行業(yè)在1988-2009年進入高速發(fā)展期，其中1994年 人均GDP跨越1萬美元。
?。?）醫(yī)美產(chǎn)業(yè)鏈
醫(yī)美產(chǎn)業(yè)鏈，上游主要包括玻尿酸、肉毒素、膠原蛋白等原材料，以及各種醫(yī)療設(shè)備等器械，平均毛利率可達90%，平均凈利率可達30%，簡直是印鈔機，因此上游成為產(chǎn)業(yè)鏈中利潤最高的一環(huán)。
上游主要包括玻尿酸、肉毒素、膠原蛋白等原材料，以及各種醫(yī)療設(shè)備等器械，平均毛利率可達90%，平均凈利率可達30%，簡直是印鈔機，因此上游成為產(chǎn)業(yè)鏈中利潤最高的一環(huán)。
中游為醫(yī)美機構(gòu)，主要包括公立醫(yī)院、大型連鎖醫(yī)院，中小型民營企業(yè)以及小型私人診所，平均毛利率50%，平均凈利率約10%。
下游為為線上、線下推廣渠道，或者說叫獲客平臺。平均毛利率60%，平均凈利率約10%。
5、具體項目情況
1）、水光系列
水光針預(yù)估未來終端規(guī)模超200億，升級三類械后資質(zhì)稀缺。定位皮膚補水/抗衰/美白/綜合護理等“剛需”賽道，3-4個月復(fù)購周期+可搭配其他醫(yī)美注射/光電類項目，行業(yè)天花板高。
2）、再生系列（膠原蛋白刺激類產(chǎn)品）：
再生系列定位高端抗衰黃金賽道，有望成為繼玻尿酸和肉毒素的注射輕醫(yī)美第三巨頭。
-強功效。再生系列兼具填充+刺激膠原蛋白的雙重功效，且通常持續(xù)時間較普通玻尿酸更長。
-高壁壘，高盈利。拿證壁壘高+定位高端抗衰賽道+新品上市溢價，高毛利。當(dāng)前國內(nèi)僅3款產(chǎn)品，終端售價在10K-20K元/支。
3)、膠原蛋白
定位眼周修復(fù)+水光+細紋需求，主要參與企業(yè)為巨子生物和錦波生物。膠原蛋白支撐性、價格、消費者教育方面與玻尿酸存在差距，但其具備自身修復(fù)（刺激膠原蛋白生成）、不易腫脹（吸水性低）、無丁達爾現(xiàn)象以及一定的美白功效。據(jù)沙利文測算，17-21年注射醫(yī)美膠原蛋白市場37億元（占注射醫(yī)美的9%），預(yù)計27年以27%的CAGR增至137億元。
該賽道屬于技術(shù)+拿證壁壘高，當(dāng)前仍為藍海市場，僅4家公司獲批。
4)、減肥：GLP-1+冷凍溶脂
主要參與公司有華東醫(yī)藥，愛美客，復(fù)銳
5）、光電產(chǎn)品（外資主導(dǎo)，國產(chǎn)替代）
該賽道2016年至2020年的CAGR為31.94%，預(yù)計2021年到2025年國內(nèi)市場規(guī)模CAGR13.43%，近500億人民幣。
醫(yī)美重點標的和產(chǎn)品分析
?、賽勖揽停阂巡季之a(chǎn)品最多，17.1上市的老品嗨體頸紋針，也有20.6上市的嗨體熊貓針，21.5和21.8月上市的冭活和濡白天使；以及寶尼達、逸美（一加一）等；擬上市產(chǎn)品有2024年的Huston肉毒等。
公司在玻尿酸、肉毒素、再生類產(chǎn)品等全方位布局。
上半年，受疫情影響，線下消費受沖擊，醫(yī)療美容機構(gòu)普遍面臨較大的經(jīng)營壓力，在這樣的背景下，愛美客依然實現(xiàn)高增長。2022年中報營業(yè)收入8.85億元，較上年同期增長39.70%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東扣除非經(jīng)常損益的凈利潤5.71億元，較上年同期增長38.88%。分產(chǎn)品看，公司溶液類產(chǎn)品收入6.43億元，同比增長35%，主要還是大單品嗨體增長強勁，滲透率不斷提升。
另外，公司2021年6月新上市產(chǎn)品濡白天使上半年推廣順利，目前在全國一線、二線城市，各類型機構(gòu)間快速滲透，醫(yī)生及消費者產(chǎn)品使用反饋良好，帶動凝膠類產(chǎn)品收入增長59.71%至2.37億元，預(yù)計濡白天使在下半年仍會維持快速增長趨勢。
這里說下，再生類醫(yī)美產(chǎn)品，被市場看做公司的第二增長曲線。
目前市場上同類再生醫(yī)美產(chǎn)品，僅有圣博瑪艾維嵐童顏針、華東醫(yī)藥伊妍仕少女針，還有就是愛美客的濡白天使。
其中，圣博瑪?shù)陌S嵐童顏針高端產(chǎn)品，售價超18000元每次，維持時間最長，缺點是注射后需要1-3個月才能起效。
愛美客的濡白天使，主打性價比，12000多每次，維持時間相比圣博瑪?shù)陌S嵐童顏針，時間稍短。
華東的伊妍仕少女針主打進口高端，也擁有注射后立竿見影的效果。
當(dāng)下，再生類醫(yī)美產(chǎn)品高景氣。
除了剛才提到愛美客的濡白天使業(yè)績高增，華東醫(yī)藥旗下負責(zé)伊妍仕等國內(nèi)醫(yī)美業(yè)務(wù)的運營主體，2021年實現(xiàn)營業(yè)收入1.85億元，運營當(dāng)年即實現(xiàn)盈利，無敵了。2022年1-6月，欣可麗美學(xué)實現(xiàn)營業(yè)收入2.71億元，盈利水平持續(xù)向好，成為華東醫(yī)藥醫(yī)美業(yè)務(wù)的重要增長引擎。
此外，愛美客代理的韓國Huons肉毒素有望于2024年上市?？紤]肉毒素的的廣闊市場前景，有望開拓公司的第三業(yè)務(wù)曲線。
②華東醫(yī)藥：已布局產(chǎn)品少女針伊妍仕，光電醫(yī)美的酷雪；2023年擬上市產(chǎn)品有Reaction光電塑性、減肥的利拉魯肽減重適應(yīng)癥等。
?、廴A熙生物：已布局產(chǎn)品看潤致和潤百顏。
④錦波生物：已布局產(chǎn)品就看旗下微旖美(新膚源)。
?、菥拮由铮耗z原蛋白原料龍頭，2024年擬上市產(chǎn)品有重組膠原液體等。
?、匏沫h(huán)醫(yī)藥：已布局產(chǎn)品就是代理的樂提葆，2023年擬上市產(chǎn)品鉑安潤。
?、呓K吳中：2023年擬上市產(chǎn)品愛塑美。
⑧昊海生科：已布局產(chǎn)品如海薇、姣蘭、EndyMed Pro、Pure專業(yè)射頻美容儀。
?。?）接下來我們重點看看醫(yī)美5大高潛力細分賽道的競爭格局和投資機遇：水光針、再生醫(yī)美、膠原蛋白、光電醫(yī)美和減肥。
①水光針競爭格局：非合規(guī)仍占據(jù)主要市場，合規(guī)水光針市場是大藍海，且以國內(nèi)品牌為主，但是目前體量較小。技術(shù)壁壘高。
水光針，按照核心成分，可分為玻尿酸、膠原蛋白、嬰兒針、動能素等。
當(dāng)下市面上僅僅只有幾款產(chǎn)品：
愛美客：旗下嗨體/ 冭活（為玻尿酸水光）。
華熙生物：旗下潤致（為玻尿酸水光）。
高德美：旗下瑞藍唯瑅（為玻尿酸水光）。
錦波生物：旗下微旖美(新膚源)（為膠原蛋白水光）
雙美：旗下膚柔美（為膠原蛋白水光）。
?、谠偕t(yī)美：3款產(chǎn)品，3個公司，三強爭霸，技術(shù)壁壘較高。
華東醫(yī)藥少女針（23年預(yù)計銷售6.5-7億元）＞愛美客濡白天使（23年預(yù)計銷售3億元）、長春圣博瑪艾維嵐。
國內(nèi)呢，以愛美客和華東醫(yī)藥雙龍頭爭霸。愛美客有已上市的濡白天使和寶尼達。華東醫(yī)藥有已上市的少女針，還有在研的Kiomed。
愛美客的濡白天使，主打性價比，12000多每次，維持時間相比圣博瑪?shù)陌S嵐童顏針，時間稍短。
華東的伊妍仕少女針主打進口高端，也擁有注射后立竿見影的效果。
圣博瑪?shù)陌S嵐童顏針高端產(chǎn)品，售價超18000元每次，維持時間最長，缺點是注射后需要1-3個月才能起效。
此外四環(huán)生物有合作的藍晶微生物，復(fù)銳醫(yī)療有自研的絲素蛋白、江蘇吳中有在研的愛塑美等。
?、勰z原蛋白競爭格局：
根據(jù)產(chǎn)品來看，當(dāng)前獲批III類械的 膠原蛋白醫(yī)美產(chǎn)品僅6款，其中臺灣雙美占據(jù)主要市場。
根據(jù)原材料產(chǎn)能來看，巨子生物當(dāng)前常能10.9噸，且募投擴產(chǎn)212.5噸，當(dāng)之無愧的膠原蛋白原料老大。
其次是江蘇創(chuàng)建的2.5噸，完美股份與暨南大學(xué)合作，產(chǎn)能也是噸級，錦波生物產(chǎn)能只有102kg。
江山聚源，如果諸暨項目達產(chǎn)后，產(chǎn)能將達12噸。
?、芄怆娽t(yī)美
華東醫(yī)藥代理的酷雪，打開華東在光電領(lǐng)域第一步；
復(fù)銳醫(yī)療同樣推出LMNT美容儀進擊生美市場。
⑤減肥醫(yī)美：
國內(nèi)尚未有產(chǎn)品獲批，目前主要為糖尿病司美格魯肽產(chǎn)
品跨適應(yīng)癥使用，且將來預(yù)計華東醫(yī)藥的利拉魯肽減重適應(yīng)癥 有望與2023Q3獲批，有望成為國內(nèi)首家。此外，愛美客、四環(huán)已完成一期臨床
6 功能性護膚龍頭貝泰妮和華熙生物
之所以把貝泰妮和華熙生物放在一起，是因為他們的功能性護膚產(chǎn)品，都是第一大主營業(yè)務(wù)，2022年中報前者占89%，后者占72%。
貝泰妮，背靠云南巨大的植物資源，以天然植物提取物為原料，專注于敏感肌護膚。主品牌薇諾娜，國內(nèi)市占率排名第一，打敗一眾國外老牌龍頭公司。
此外，考慮公司大單品單一，公司2020年下半年推出的新品牌薇諾娜baby，2021年正式推廣就立馬成為全網(wǎng)排名第十的嬰幼兒產(chǎn)品，增長超過十倍。充分說明公司對于品牌打造的經(jīng)驗，是可復(fù)制的。
華熙生物，主打玻尿酸原料，從2016年發(fā)力功能性護膚品，截止2021年年報，收入占比從9%提高到67%，今年中報更是提高到72%，宣告轉(zhuǎn)型成功。
相比貝泰妮的大單品策略，華熙生物功能性護膚品早早就四輪驅(qū)動。米蓓爾針對敏感肌、肌活針對油皮、潤百顏針對補水、夸迪針對抗衰。
?、鄞送膺€有從地產(chǎn)轉(zhuǎn)型醫(yī)美的魯商發(fā)展，擁有御泥坊品牌的水羊股份等，以及眼科醫(yī)療骨科都涉及的昊海生科（啥都干，啥都沒干好）。
華東醫(yī)藥的股價為什么到不了60
2022年中報，公司公布醫(yī)美板塊上半年合計實現(xiàn)營業(yè)收入8.97億元，同比增長130.25%。
1）國外上半年報告期內(nèi)收入6325萬英鎊（約5.31億元人民幣），同比增長104.3%，創(chuàng)歷史最好水平。
2）國內(nèi)醫(yī)美全資子公司欣可麗美學(xué)上半年實現(xiàn)營業(yè)收入2.71億元。原因是目前簽約合作醫(yī)院數(shù)量已超500家，培訓(xùn)認證醫(yī)生數(shù)量超過900人，并已完成5個國內(nèi)定點授證醫(yī)生注射培訓(xùn)基地布局，上市才一年，營銷渠道就取得了突飛猛進，厲害，華東醫(yī)藥不愧是中國醫(yī)藥界的營銷平臺。
要知道其銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋國內(nèi)超 2400 余家三甲醫(yī)院，占全部三甲醫(yī)院比重超過 90%，二級及以下醫(yī)院覆蓋 9000 余家、基層醫(yī)療機構(gòu) 5 萬余家、零售藥店約 23 萬家。
憑借巨大的營銷能力，少女針將持續(xù)快速放量。
而且，除了少女針外，華東醫(yī)藥還有11款醫(yī)美產(chǎn)品在開展注冊相關(guān)工作和臨床實驗。
此外，剛剛公布的三季報業(yè)績預(yù)告，公司預(yù)計今年前三季度扣非凈利潤18.68億元至19.38億元，同比增長6%至10%，業(yè)績超預(yù)期，公布后股價漲停。公司在公告中稱，醫(yī)美業(yè)務(wù)繼續(xù)保持高速發(fā)展勢頭，營業(yè)收入創(chuàng)歷史最好水平，對公司整體業(yè)績帶來積極貢獻。
華東醫(yī)藥的業(yè)績醫(yī)藥這塊從中報開始就觸底反彈了，醫(yī)美也是繼續(xù)保持著一個很高的增長，按行業(yè)估值來看是可以給到1000億市值的，對應(yīng)就是60元的股價。
可是我們看到從8月以來，華東的股價連50都沒有到過，更不要說60了，醫(yī)藥業(yè)績的反轉(zhuǎn)，醫(yī)美的高速增長并沒有帶來股價的上升，按理說是不應(yīng)該的，以我的分析來看股價上不去主要有兩點原因
其一,醫(yī)藥工業(yè)的業(yè)績是有了反轉(zhuǎn)，而且是擺脫了集采影響的反轉(zhuǎn)，這是非常難得的，可以說是行業(yè)第一家，但是華東的反轉(zhuǎn)靠的不是創(chuàng)新藥的成功，而是主要靠卡博平的恢復(fù)增長，而它是一個仿制藥，而且在降糖賽道，各種創(chuàng)新藥層出不窮，卡博平已經(jīng)過時了，他代表不了最新的技術(shù)。雖然它恢復(fù)增長了，但也就這樣了，在各種降糖創(chuàng)新藥的擠壓下增長的空間很小了，能穩(wěn)住就不錯了。其實也就是華東醫(yī)藥除了百令靠的還是仿制藥，而靠仿制藥是拉不高市值的。不要說現(xiàn)在，未來一兩年華東在創(chuàng)新藥這一塊出不了了什么成果，現(xiàn)在說的比較多的也就是個利拉魯肽，仍然是仿制藥，而且這個藥要是拿不下減肥的適應(yīng)癥，它絕對賣不了十億。所以醫(yī)藥工業(yè)這一塊也就這樣了，未來能穩(wěn)住就不錯了，增長就是驚喜。
第二，為什么醫(yī)美的高速增長也帶不動市值的增長，核心在于現(xiàn)在醫(yī)美沒有產(chǎn)生利潤，看了三季報，我估算現(xiàn)在醫(yī)美十幾億的業(yè)績，現(xiàn)在凈利潤也就大概幾千萬，當(dāng)然這也很好理解，新產(chǎn)品在推廣階段，成本會很高，所以現(xiàn)在利潤低很正常。而對比同行業(yè)的華熙，愛美客，凈利潤率都是非常高的，但我覺得華東醫(yī)美凈利潤很快就會上來，因為現(xiàn)在已經(jīng)渡過了最開始的推廣階段，今年四季度凈利潤應(yīng)該要開始明顯增長了，最遲明年一季報就能看到凈利潤的明顯上升，凈利潤上來了，市值也就上來了，那時候，1000億的市值應(yīng)該就可以觸摸到了。
信息來源： eln > 《投資》
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